[미래에셋대우] 현대중공업 - 대우조선해양 인수후 시너지 기반의 경쟁력 제고 기대

목표주가 17만원, 투자의견 매수로 커버리지 개시 
2분기부터 현대중공업 개별 기준 수주 모멘텀 기대 
난관은 있겠지만 대우조선해양의 성공적인 인수로 시너지 기대 
통합 점유율도 50%를 초과하여 독과점 문제가 불거질 수 있다.

현대중공업 (009540 HYUNDAI HEAVY INDUSTRIES CO.,LTD. KIS-IC : 기계 | KRX : 운수장비 | KSIC-10 : 강선 건조업)은 상선 비중이 높은 선박건조 업체다. ▷플랜트 ▷엔진 ▷정유 ▷전기전자 등 다양한 비조선 부문으로 사업을 다각화해왔다. ▷현대삼호중공업 ▷현대미포조선 ▷현대힘스 ▷코마스 ▷현대이엔티 등 다수의 국내외 종속기업을 보유하고 있다. 동사는 2017년 4월 1일 ▷조선해양 엔진부문 존속기업과 비조선 신설기업인 ▷전기전자 ▷건설장비 ▷로봇·투자 ▷그린에너지 서비스 등 6개사로 사업을 분할했다. 수주 부진의 영향으로 선박건조 실적이 감소한 가운데 해양플랜트 부문의 실적도 줄어들면서 엔진 수주까지 부진함을 면치 못하면서 전년대비 매출규모는 축소흐름을 타고 있다. 원가율 상승으로 영업이익은 전년대비 적자로 돌아섰고 기타영업외수지의 개선과 법인세 이익 발생에도 불구하고 금융수지 저하와 영업이익의 감소로 순이익 역시 전년대비 적자로 돌아섰다. 해양플랜트 부문의 수주 지연이 지속되고 있으나 조선 건조과 엔진 수주 증가로 외형 확대가 예상된다. 대우조선해양과의 합병을 진행 중으로 시너지효과가 나타날 지 여부에 대해 관심이 집중되고 있다.

 

현대중공업의 설립일은 1973년 12월 28일이며 가삼현 대표가 경영권을 맡고 있다. 상장일은 1999년 8월 24일이고 종업원수는 2018년 말 기준1만4659명이다. 본사의 소재지는 울산시 동구 방어진순환도리 1000번지이다. 감사의견을 삼정회계법인이 적정으로 제시했다. 주거래은행은 한국외환은행 계동지점이다. 주요품은 ▷선박 ▷해양구조물 ▷엔진 ▷펌프 ▷전동기 ▷중전기 ▷중장비제조 ▷자동창고 ▷물류시스템 등이다. 동사의 최근 종가는 12만1000원이고 52주 최고 최저가는 14만6500원 9만3700원으로 액면가는 5000원이다. 발행주식수는 7만773주이고 우선주발행물량은 없다. 시가총액은 8조5635억원이며 시총순위는 36위이다. 외국인지부율은 16.23%다. 동사는 강선건조업종(C31111)에 속해있으며 동업종에서 매출액 기준 1위를 달리고있다. 2~5위는 삼성중공업 현대삼호중공업 현대미포조선 대한조선 등의 차례다. 현대중공업은 종합중공업 회사로 발전 중인 세계 수위권 조선사로 꼽힌다.

사업환경은 ▷조선부문 = 환경 규제 강화에 다른 친환경 고효율 선박으로의 선박 교체 수요가 증가할 전망이며 ▷비조선부문 - 세계경기 회복에 따른 에너지 수요 증가로 플랜트 공사 발주가 회복될 전망 - 미국과 중국을 포함해 인도 등 신흥 시장 성장을 바탕으로 태양광 시장 확대 기대 등이다. 경기변동과 관련 ▷조선부문은 경기에 따라 실적 영향을 크게 받는 산업에 속해 있으며 해운 물동량과 자원개발 수요 등에 영향을 받으며 ▷ 비조선부문은 해양플랜트의 경우 국제유가 환경규제 등에 영향을 받고 있으며 엔진기계 부문은 조선업계의 경기 변동에 연동되고 있고 그린에너지는 에너지 정책과 환경규제를 받고 있다.

 

주요제품은 ▷선박 외 (72.7%) ▷해양구조물 화공발전설비 외(18.3%) ▷엔진류 기계설비(3.8%) ▷태양광 셀 외 (2.5%) ▷기타 선박부품(2.1%) 등으로 구성된다. 원재료는 ▷조선 = 기자재(41.7%) 강재(33.3%) 의장재(8.0%) ▷해양플랜트 = 기자재 (79.8%) 의장재(2.2%) 기계류(11.6%) ▷엔진기계 = 엔진부품(73.8%) ▷건설장비 = 굴삭기제작(100%) ▷그린에너지 = WAFER (28.3%) 외부셀(19.9%) 등이다. 현대중공업의 실적은 ▷해운 경기 호황시 선박 발주량 증가 ▷유가상승시 자원개발 수요 증가 등으로 개선돼 왔다. 동사의 재무건전성은 중간등급이며 ▷부채비율59% ▷유동비율140% ▷자산대비차입금비중12% ▷최근4분기합산 영업익적자 등이다. 신규사업으로 ▷다양한 종류의 드릴선 셔틀탱커 극지운항용탱커시장 분야에 대한 경쟁력 강화 ▷LNG선 LNG 부유식 원유 생산저장하역설비(FPSO) ▷LNG선 LNG부유식 저장기화설비 분야(FRSU) 개발 대응 ▷심해와 극지방 한계유전 개발 확대에 대한 준비 등이다.

현대중공업(009540) 인수 시너지 기반의 경쟁력 제고 기대
종목리서치 | 미래에셋대우 이학무 |

목표주가 17만원, 투자의견 매수로 커버리지 개시

현대중공업에 대해 목표주가 17만원 투자의견 매수로 커버리지를 개시한다.
PBR 1.0배는 최근 10년 중 조선산업이 회복기를 보인 2010년, 2013년 그리고 2017년의 국내 조선 4개사의 평균 PBR에서 10% 할인하였다.

각 사별 개별적인 이유로 2013년에 현대미포조선과 대우조선해양이 적자를 보였고 2017년에 삼성중공업이 적자를 보였는데 이 시기 평균 PBR이 0.9배였고 평균 ROE는 -12% 이상이었다.

이를 감안하면 2019년 현대중공업의 예상 ROE를 BEP 수준에 가까운 소폭 적자로 예상하고 있어 PBR 1.0배 적용은 적정하다고 판단한다.

2분기부터 현대중공업 개별 기준 수주 모멘텀 기대

현대중공업은 연결 기준으로 2월 말까지 2019년 수주 목표의 5.8%의 달성률을 보였다.

현대중공업 개별 3.3%로 삼호중공업 7.4% 및 현대미포조선 9.4%에 비해 부족한 수주 실적을 보였다.

그러나 2분기부터는 수주가 본격화될 전망이다.

4월 말에는 모잠비크 및 러시아 야말프로젝트의 LNG 수송선 발주가 있을 것이고 선가 상승으로 발주를 미루고 있던 선주들이 발주를 재개할 가능성도 높아지고 있다.

뿐만 아니라 선주들이 IMO 규제 관련한 대응을 스크러버 중심에서 LNG 추진선도 함께 고려하고 있다.

일부 LNG 추진선이 발주가 되고 있어 중기적으로는 긍정적인 상황이다.

때문에 단기 발주 부진에 대한 우려가 높지는 않다고 판단한다.

난관은 있겠지만 대우조선해양의 성공적인 인수로 시너지 기대

현대중공업은 대우조선해양 인수에 대해서 지난 3월 8일 본계약 체결 이후 현재 약 8주에 걸친 실사를 진행 중이다.

인수에 있어서 가장 큰 난관은 국내에서는 노조와의 협상이고 해외에서는 경쟁국들의 기업결합 심의이다.

10여개 국가에서 심의를 받아야 하는데, 중국, 일본, EU 등 미국을 제외한 주요 국가들이다.

심의 일정은 국가별로 상이하기 때문에 이 과정이 짧게는 4개월에서 최장 1년 가까이 소요 될 수 있다.

심의에서 가장 핵심이 되는 쟁점은 LNG 운송선독과점 이슈

2018년 기준으로 LNG 벙커링선 및 소형 LNG 선을 제외한 수주에서 국내 조선사가 거의 100%에 가까운 점유율을 보이고 있다.

현대중공업과 대우조선해양의 통합 점유율도 50%를 초과하여 독과점 문제가 불거질 수 있다.

하지만 특정 선종으로만 국한해서 독과점을 규제하는 것 또한 무리가 있다.

전체 선종을 고려했을 때 두 회사의 점유율은 50%에 훨씬 못 미치기 때문에 논의 여지가 있지만 인수가 불가능하지는 않을 것으로 판단한다.